第二个必须承认的原因是，我们对牛市的爆发性特征把握不足，尤其是在中国这种新兴市场，投资者投机心态浓重的情况下。
第三个原因，也是更为重要的一个原因，就是股指期货的推出时间晚于我们的预期，按照我们的推断，股指期货的最佳推出时间应在2006年10月间。股指期货如果在那时果断地推出，A股股指将微幅下跌，而后震荡上行，但上行力量有限。
做出上述走势判断的理由是，2006年10月27日，工行刚刚上市。上证综指和深证综指分别为点和点，平均市盈率约为倍和倍，约比标准普尔500指数的平均约18倍的市盈率略高30％上下，工行和中行的市净率分别为倍和倍，汇丰银行为倍，相对而言虽然略有偏高，但考虑到中国经济的高速成长和新兴市场的股市更易受投资追捧的特性，即使有一定的溢价，也是基本可以接受的。那时，市场对于股指上升或下跌的分歧还是比较大的。
此时推出股指期货，假如在机构来不及酝酿如何炒作的时候，它已经完成上市，面对这个新生事物，机构对股市未来的预期本有分歧，因此，机构在期货市场将形成对垒的多空双方阵营，多空间的制衡将顺水推舟地形成，股指期货可以平稳上市，而上市后的股指期货可以顺理成章地成为股市的稳定器———在已经有做空对手存在的情况下，另一方不太敢轻易将股指大幅拉升。
倘若如此，中国继完成股权分置的重大改革后，股指期货也将紧随其后完成成功上市，这不仅会使内地股市进一步与国际化接轨，更将使A股股市向成熟性市场迈出关键的一步。而股指在股指期货上市后，先小幅回调后缓慢爬升，有利于形成一个长期而健康的慢牛行情。那么，2006年年底的上证指数可能在1800～2000点左右。如果再剔除新发股票对指数的影响，2006年A股真实指数上涨40％～50％则较为理想。可股指期货晚推了一段时间，上证指数2007年已暴涨130％，就有些骑虎难下了。
股指期货错过了最佳推出时机
颇为遗憾的是，因为各种原因，主要是相关程序没有走完及一些人士求稳怕乱的担心，股指期货的推出错过了最佳时机———2006年10月。当然这也是可以理解的，因为求稳怕乱，人们往往习惯于在看不清楚的时候等一等，看一看，一慢二看三通过，这对于过马路来说，是非常稳妥的方法，对于实体经济的调控也大体适用，但对于金融市场发展这个全新课题来说，这个老办法可能就不灵了。在资本市场上，无论投资还是建设，都不仅需要长远的战略目光，更要有决断的魄力，机遇来临一定不能错过，否则付出的代价就很可能会大很多，股权分置改革是如此，股指期货的推出也是如此！
股指期货的推出时间被初步定在“2007年的年初”，人们对“年初”的一般理解是“元旦之后，春节之前”。然而，就是这三四个月的时间差，使股指期货背后的利益博弈态势发生了巨大的变化。
假如在2006年10月的时候推出股指期货，机构在始料不及中，将会分化为多空阵营，而散户则自然也会因机构的分化而分别站队，在股市出现的多空阵营中，各有不同机构和大量散户追随，将形成基本均衡局面。可是，当机构获得三四个月乃至更长时间时，它们就会思考如何利用股指期货的特性，利用新兴市场的特点，利用散户投资者的弱势地位，设计一套机构投资者获利最大化的操作模式，以从###取暴利。
在股指期货推出时间明确在2007年初之后，而且“沪深300指数”作为最先推出的产品，在报社的内部讨论中，我就曾指出：最有利于机构收益最大化的操作模式是，机构不断收集沪深300指数的权重股，先是万科这样的中小蓝筹，紧接着是宝钢这样的大蓝筹，最后是中国工商银行、中国银行等超级大蓝筹，一浪接一浪将股指不断推高；在股指期货推出后，抛出股票，做空股指；在股指急剧下滑，散户争相出逃的时刻，再买进股票，不断拉高股指，迫使散户投资者高位跟进……
这种操作方法将为机构赢取四重暴利：一、通过低位收集蓝筹股，大幅拉涨后出货，将赚取高额的利润；二、卖出股票，股指快速下挫时，再做空股指，又将获得高收益，更何况股指期货有1∶9的投资乘数放大的杠杆效应；三、股指惨烈下跌，散户恐慌性抛售的时候，再低位买进股票，并将之拉高，又大赚一笔；四、在股指跌到低谷时，在期货市场做多股指，又可以多获一层收益。
这种潜在的可能性为股指期货平稳上市蒙上了一层阴影。
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否认股指期货行情是“此地无银”
最近，某证券公司的分析人士刊发文章，指称上述股指期货会导致股指大幅跌宕的分析是耸人听闻，无中生有。该文称，2006年岁尾蓝筹股大幅飙升导致大盘急速上涨与股指期货无关，是中国经济持续快速发展、股改利好、机构投资者壮大、上市公司业绩提升等综合原因造成的。
我觉得这一观点颇有点“此地无银三百两”的意味，它无法解释为什么工行在2006年10月30日到2007年1月4日间这短短46个交易日中，大涨108％的事实。中国经济持续快速成长已多年，怎可能突然在两个月内爆发？股改确是中国资本市场的重大利好，也确实将曾被股权分置压抑下的股市潜力释放出来，但它已经在2006年上半年的行情中给股指很大的补偿；机构投资者壮大和上市公司业绩提升也都是长期缓慢的因素，不可能造成火山喷发般的行情；当然，它更无法解释为什么内地A股指暴涨的同时，香港H股股价上涨非常有限———以2007年1月4日计算，同时在香港和内地上市的A＋H股票，A股的平均算术价格比H股高。
事实上，2006年最后两个月的股指火山喷发行情，就是针对股指期货而来的，决策层也正是清楚地看到这一点，果断地将股指期货推出的时间延后，恰恰是因为这把虚火被釜底抽薪后，工商银行在其后交易中大跌。
这篇文章反驳本人所坚持的观点的另一个理由是，市场上机构投资者众多，机构之间不可能就股指期货达成“操纵协议”。对于这一点，我认为，如果国内的机构投资者大多是私营机构管理的，比如券商大多是私营的，或者是社会公众公司；基金大多是私募基金或者私人管理公司管理的基金，并且，这些机构做赔了，或者出现道德风险，将受到严厉的法律制裁。那么，我相信，这种操纵协议，甚至操纵默契的达成都基本不可能。但现实情况恰恰相反，目前的机构投资者中，除了QFII之外，机构投资者大多是国营的。某些“牧羊犬”们有相当可能，在有意无意中达成某种“集体无意识”的默契。
这种操作方式，对于机构来说，跑赢大盘不是太大问题，而对于国有证券公司、基金等公司的某些操盘手们，更是他们赚取暴利的“千载难逢的机遇”，他们自然更乐见其成。因为他们可以或明或暗地进入股指期货市场，建立关联人的期货仓位，由于有股指期货的1∶9（最少也有1∶3）的杠杆效应，股指大跌大涨正成为他们完成资本原始积累的最佳良机。
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散户冲浪股指期货的三种对策
围绕股指期货的这场最惊心动魄的战术博弈，其本质是一场零和博弈，即有人大赚，则必然有人大亏。
如果出现上述大跌大涨的情况，股市投资者出现损益的情况将大体如下：一、损失最大的是持有沪深300以外股票的散户，如果他们在跌的时候恐慌性抛售的话；二、持有沪深300样本股、但没有持有股指期货的散户也将亏损；三、买了股票，也买了股指期货，但没有踩准股指下跌上涨时机者也将亏损，（这个时机掌握在手中握有沪深300大量股票的机构手中，散户的股指期货投资者很难猜准）；四、手中拥有的大量现货沪深300指数，可以影响现货、股指价格的机构，将全面实现小幅盈利，基本跟随大盘幅度；五、获取暴利的将是一些脚踏两只船、对国营机构有重大影响力，但自己又私下里控制私募基金或开设老鼠仓者。
那么，针对2007年股市的“超级过山车”行情，散户投资者该何去何从，如何不被这种惊涛骇浪吞噬呢？笔者建议有三条对策：
1。最理性，也是最明智的投资对策是，在目前的高位（3000点以上）抛出股票，然后静候股指下跌（跌到2500点或以下），观察一些基本面良好、投资价值再次回归的蓝筹股票，适时买进。
2。最不费心思的投资方式是，假如你是在低价格买到的绩优蓝筹股，那么在股指期货推出前后，不管股指怎么跌涨，你都不要管它，一直持有，先拿两年再说。
3。最富有挑战，也最惊心动魄的方式是，面对由股指期货而引来的惊涛骇浪，大胆地冲浪———在股指期货推出前，卖掉所有股票，在股指期货推出后，适时买入做空期货。如果你踩对了机构的节奏，你将从虎口拔牙———大赚一笔，但同时也会有更大的可能是被老虎吞进肚子里———赔得血本无归。
假定股指期货在2007年如约推出，对中国A股投资者，无论是机构、散户还是老鼠仓来说，都将是非常富有刺激性的一年，犹如“过山车”一般，每个投资者都要对此有清醒的认识，我们作为主流财经传媒人，需要给各种投资者一视同仁的提醒，届时操作方式各自选择，风险自担。而不至于将损失的怨气发泄向中国资本市场，导致其再次遭受重大的波折，进而影响金融市场发展。
建立更加公平的交易规则（1）
以上对策是建立在目前现货交易规则不变的情况下的。坦率地说，如果股指期货如期推出，而现货的交易规则不随之变化并匹配的话，本身就存在可被机构利用的重大隐患。2007年2月9日，《第一财经日报》刊发了编委杨宇东的文章———《现在推股指期货暗藏对散户重大不公》，他也是一位有勇气和敢担当的资深财经传媒人，对此文我非常赞赏。
杨宇东指出，目前推出股指期货并不能达到“准备充分，条件成熟”的要求。除去硬约束外，一些软条件，如合适的标的物、投资者能力以及配套的风险平衡工具、公平的交易机制等都基本不具备。
的确，沪深300指数作为股指期货标的物的缺陷，随着金融股比重近来快速提升，其对大盘现货的代表性正显著弱化。以2006年底的数据统计显示，上证综指前十大权重股中，金融股占5席，分别是工商银行、中国银行、招商银行、民生银行、浦发银行，若加上中信证券、华夏银行、深发展与宏源证券等4只个股市值，上述9只金融股市值达4万亿元，占总市值的44％；在沪深300指数中，金融股权重更是高达。与此同时，上证综指大幅度“失真”已是有目共睹。通过操纵超大银行股价格形成放大效应，影响上证综指，进而影响沪深300指数样本股的涨跌，就能够以“四两拨千斤”的方式轻易影响股指期货的价格。
而在投资者能力方面，有媒体报道，在股指期货的两个月仿真交易实战中，能够盈利的散户比重目前已经降至5％，大约95％的散户都在亏损。
更核心的问题在于：“任何一种金融衍生品推出的目的都是为了对冲原有市场的风险，同时提升市场的流动性，保证交易的达成和活跃，并与原有交易品种一起更为准确地发现合理价格。但考察内地股市现有的交易工具和机制，我们发现，单一地推出股指期货，对于广大中小投资者而言，是极大地放大了风险。这主要是因为中小投资者没有相应的工具和交易机制，可用来规避大机构在利用股指期货做空市场时带来的市场下跌和套牢风险。”
股指期货既可做多，又可做空，实现T＋0回转交易，而内地股市现货市场目前还是只能做多，实现T＋1交易。在股市投资者结构中中小散户持有市值比例占60％（还不包括投资基金的散户投资者）以上，无论是资金实力还是对股指期货的操作能力，中小投资者都不具备参与市场的能力，他们唯有一种选择———固守现货市场。
但不公平性由此凸显：当大投资者在股指期货做空时，他们可以利用抛售手中现货来打压指数，获得双重收益。但中小投资者由于无法做空现货，包括无法进行T＋0交易，导致一旦股指大幅下跌时无法及时离场或者做空现货获利，导致其蒙受远高于只有现货市场时的风险。
因此，这种不同投资者在交易机制、交易工具上的不公平，明显有违于“三公”原则。我们必须在股指期货�